中央銀行日前公布11月外匯存底,我國外匯存底升至5,473億美元,續創新高,近一年的成長率也領先中、日、俄、德等國,從樂觀的角度來看,對於資源稀少的台灣,能擁有這麼多的外匯存底,有助於貿易活動的進行,自然是好事。

也許有人會問,何以需要外匯存底?沒錯,在國內進行交易,用新台幣即可,但是在國際貿易上,我們無法以新台幣採購所需的貨品,因此必須有一定數量的外匯準備,才能自國外進口所需的原料、設備,那麼外匯存底要多少才行?昔日書本多主張只要儲備3、4個月能以支應進口所需已足矣,如今我們的外匯存底已足以支付15個月進口,看來是非常寬裕了。

然而,事實並沒有那麼簡單,我們得了解這些外匯存底是從何而來,才能據以判斷這些外匯能否穩定的為我們所用。1980年代中期以前,毫無疑問的,我國外匯存底全是來自出口所創造的貿易順差,這時期外匯存底是穩定的,也是台灣經濟實力的象徵。然而,隨著台灣股市愈來愈熱絡,外資投入逐年擴大,外匯存底已出現本質上的變化,除了貿易順差,自海外流入的熱錢也漸居要角,自2000年以來此一趨勢更為明顯。

前中央銀行總裁彭淮南於2005年在立法院財委會報告時,曾詳細解說外匯存底的內涵,他於當時表示,我國外匯存底為2,537億美元,較上年底增加120億美元,外匯存底增加之主要因素:(一)外資淨流入(二)廠商提前出售遠期外匯(三)外匯存底投資運用收益(四)貿易順差。他指出:「或許大家認為2,537億美元很多,但實際上其中44.3%,也就是1,127億美元是外資流入台灣購買股票的錢。這接近一半的錢是相當不穩定的,隨時來去無蹤。」

這一席話說明了我國外匯存底裡頭,有不小的比例來自熱錢,至此,外匯存底的擴大已非經濟實力的提升,而是風險的加增。根據央行統計,十多年來熱錢占我國外匯存底的比重持續升高,2013年達到五成,2016年升逾七成,2019年奔向九成,2020年攻破100%,日前央行甫公布的2021年11月更達到131%的新里程碑,這個讓人仰之彌高的數字,實令人嘆為觀止。

央行每月發布外匯存底資料時,總會以註解的方式說明熱錢占外匯存底的比重,以最近這份資料而言,其備註是這麼說的:「2021年11月底,外資持有國內股票及債券按當日市價計算,連同其新台幣存款餘額共折計7,182億美元,約當外匯存底131%。」由此可知,自海外來台投入股市、債市的外資已超過外匯存底,如果這些熱錢全部離開台灣,我們的外匯存底已不足以支應,對股市、匯市衝擊之大,可想而知。當然,樂觀的人會說這不太可能發生,不必過度擔心。然而,以如今在台熱錢規模之大,即使只有一部分跑走,那也是很不得了的事,甚至是非常可怕的事,自不宜輕忽。

不要以為這種事情不會發生,1995年總統李登輝訪問美國,赴康乃爾大學演講,大陸旋即於東海試射飛彈,一時風聲鶴唳,台股重挫,外匯存底短短數月就跑掉100億美元。1997年亞洲金融風暴,韓國受創甚深,隨著熱錢撤離,韓元匯率一年之間由849急貶至1701,所能動用的外匯底流失殆盡,難以採購原料、設備,以致進口衰退三成五,經濟遭遇空前浩劫。再如1990年的台灣,股價指數自萬點崩盤,直破三千點,不過半年而已,外匯存底竟也流失百億美元。

那個年代台、韓外匯存底的規模遠不如今日,國際熱錢與今日相比,也只是小巫見大巫,在熱錢規模、自由化皆遠不及今日的情況下,當年熱錢的進出都可以摧枯拉朽,席捲東亞,掀起亞洲金融風暴,如今熱錢2.0版要攻城略地,追奔逐北,豈是難事?加以美國量化寬鬆(QE)遙相呼應,熱錢如虎添翼,情勢豈不更為可怕?此時外匯存底熱錢比重扶搖直上,豈是好事?

近日不少媒體都以重要版面刊載「熱錢狂戀台股」、「熱錢大回流、外資瘋台股」等新聞,文中援引金管會外資匯入統計指出,11月外資淨匯入約達新台幣1,700億元,創下近12年新高,此一數據與央行的外匯存底可謂如響斯應,熱錢大量湧入台灣已是事實。

我們認為,相較於二十年前,當前我國外匯存底裡有更多來去無蹤的熱錢,更可畏的是,如今熱錢已是外匯存底的1.3倍,其風險之大,不言可喻。歷史告訴我們,景氣繁榮時,熱錢的湧入雖有錦上添花之能,惟景氣一旦走弱或者出現黑天鵝,熱錢的撤離也將是場災難,昔日如此,今日亦然,主事者不可不慎。

經濟學家凱因斯曾於一般理論這本書上示警:「投機者若只是企業穩定發展水流上的泡沫,那未必會釀出禍害,然而一旦企業成為投機漩流上的泡沫時,那就嚴重了。當一國的資本市場變成賭場的副產品,那就不妙了。」對於熱錢,亦當做如是觀。

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