「停滯性通膨」在近一個月成為市場熱門詞彙。摩根大通發表的一份調查報告顯示42%受訪者認為美國正邁向停滯性通膨,彭博資訊平台上對停滯性通膨的討論數量達到近年新高,這對外匯市場將帶來什麼啟示?

一般情況下,通膨提高也代表市場景氣佳、就業市場熱絡,此時央行會以較為緊縮的貨幣政策進行調控,以避免景氣過熱。但若通膨走高是因供給面緊縮所致,則可能發生高通膨和經濟停滯同時出現的窘境,歷史上曾因石油危機而導致停滯性通膨,對股債市造成極大衝擊。近期市場面臨能源價格高漲、供應鏈短缺狀況未解、中國限產限電政策加深供應鏈疑慮,而美國9月消費者物價年增率上升至5.4%,創下近年新高,帶起停滯性通膨再現的疑慮。對外匯市場而言,將帶來的投資啟示包含:

貨幣政策彈性空間 受限

貨幣政策彈性空間降低:即使景氣有放緩的疑慮,但受制於高通膨,貨幣政策難以寬鬆的態度應對,美國聯準會官員近期的態度已由原先的「高通膨為短期現象」轉變為「高通膨或將延續更長一段時間」。即使經濟理論顯示高通膨對長期匯率價格將有所傷害,但目前的緊縮預期仍將是推升美元的最重要因素。

傳統避險資產配置受到衝擊:美債和日圓是標準的避險資產,但近期在一連串的事件不確定性之下,美債利率因高通膨而拉高(美債價格下跌),日圓因對美債利率敏感性高因此也不升反貶(見圖)。黃金則在此環境下仍然可發揮一定避險作用的資產。

新興市場負向衝擊高於成熟市場:美元偏強、美債利率上升時期,新興市場央行面臨資金外流壓力,往往會有升息動作。而近期供應鏈瓶頸造成原物料價格上揚,雖有利部分依賴原物料出口的新興國家,如近期天然氣價格的飆漲帶動俄羅斯股市行情,但全球通膨升溫卻也為新興央行帶來更大的升息壓力。

適度的升息是經濟復甦的表現,但若是受制於通膨壓力過大而進行急速緊縮(如巴西),對景氣將有負面的影響。國際貨幣基金(IMF)10月的展望即指出,高通膨對新興市場經常帳和財政體質的負面衝擊,都會高過成熟市場。本行對新興貨幣後續走勢仍然謹慎看待。

本行認為,供應鏈瓶頸延續的時間雖較原預期來的長,但2022年仍可望逐步緩解,通膨也將從高峰緩步下滑,復甦進入循環中期,談衰退仍言之過早,也不致落入停滯性通膨的窘境。

緊縮預期 日圓具吸引力

惟受結構性因素影響,通膨也不易回到疫前的低水位,除聯準會將邁入貨幣政策正常化外,其他主要國家央行也將有所動作,如澳洲央行已經縮減購債規模,紐西蘭央行已經升息,而英國央行也預期將在年底進入升息循環,在緊縮預期提高之際,往往帶動這些貨幣出現走升,因此,主要貨幣的輪動操作將為未來半年主軸。

日本央行被視為主要國家央行中最按兵不動者,不過就價位層面來看,美元兌日圓近年價位主要區間落在105~115間,日圓短線若貶至115附近,該價位將具投資吸引力。

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